چکیده:

 بدون شک کارآمدی نظام مالی به عنوان زیرمجموعه ­ای از نظام اقتصادی یک کشور و با توجه به روابط متقابل با دیگر اجزا می ­تواند تاثیر بسزایی بر کارآیی نظام اقتصادی داشته باشد و بازار سرمایه به عنوان زیرمجموعه ­ای از نظام مالی، دارای جایگاه ممتازی بوده و تاثیر متقابل مولفه های اقتصاد کلان بر روند بازارسرمایه موضوعی است که به برنامه ریزی دقیق اقتصادی واجتناب ازسیاستهای غلط اقتصادی می انجامد.

هدف این پژوهش پاسخگویی به این پرسش کلی که آیامی توان ازشاخص کل قیمتی سهام بورس اوراق بهادار تهران به عنوان یک نماگر پیشرو اقتصادی در ارتباط با متغیرهای کلان اقتصادی بهره جست، صورت گرفته است.

جامعه آماری این تحقیق دربرگیرنده­ی دوره ای 16ساله از سال 1369 لغایت 1384 با بهره گرفتن از داده های فصلی اقتصاد کلان برای متغیرهای تولید ناخالص داخلی-نرخ ارز- حجم نقدینگی و نرخ تورم منتشره توسط بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران و مرکز آمار ایران و شاخص قیمتی بورس اوراق بهادار تهران با بهره گرفتن از نرم­افزارهای اطلاع­رسانی سازمان بورس و اوراق بهادار می باشد.

جهت آزمون فرضیه اول تحقیق، ارتباط میان شاخص کل قیمتی سهام بورس اوراق بهادار تهران و مجموعه چهارگانه­ای از متغیرهای کلان اقتصادی با بهره گرفتن از آزمون هم­انباشتگی چند متغیره جانسن مورد بررسی قرار گرفته، مضافا اینکه به منظور آزمون فرضیه دوم از احتمال حداکثر درست­نمایی و علیت گرنجر بهره گرفته شده است و برای مقایسه نتایج روش‌های مختلف، مفروضات تحقیق بوسیله مدل خودرگرسیون وقفه توزیعی یا ARDL و همچنین روش ساده خطی تخمین زده شده است.

این اتفاقات با اتکا به نرم افزار اقتصاد سنجی EViews عملی خواهد شد.

یافته‏ ها دلالت بر آن دارد که بیشترین ارتباط و بهترین رابطه بین نرخ تورم و شاخص قیمتی بازار سهام وجود داشته و ارتباط بین این شاخص قیمتی با وقفه پیشین خود نیز تایید می گردد و از سوی دیگر ارتباطی بین تولید ناخالص داخلی و حجم نقدینگی و نرخ ارز با متغیر وابسته نشان داده نشد.

فهرست مطالب:

فصل اول: کلیات

1-1-بیان مسئله………………………………………………………………………………………………. 2

1-2- اهمیت موضوع……………………………………………………………………………………….. 3

1-3- سوالات و فرضیه های تحقیق…………………………………………………………………….. 4

1-3-1- سوال مورد تحقیق……………………………………………………………………………….. 4

1-3-2- فرضیه های تحقیق………………………………………………………………………………. 4

1-4- توضیحاتی در مورد متغیر های تحقیق4………………………………………………………… 5

1-4-1- شاخص کل قیمتی……………………………………………………………………………….. 5

1-4-2- عوامل کلان اقتصادی……………………………………………………………………………. 6

1-5- اهداف تحقیق………………………………………………………………………………………… 7

1-6- روش تحقیق………………………………………………………………………………………….. 8

1-7- نوع طرح و تحقیق………………………………………………………………………………….. 9

1-8- منابع آماری تحقیق …………………………………………………………………………………. 9

1-9- منابع علمی تحقیق…………………………………………………………………………………… 10

1-10- مشکلات و تنگناهای تحقیق…………………………………………………………………….. 10

1-11- سوابق مربوط به تحقیق…………………………………………………………………………… 10

فصل دوم:  ادبیات موضوع

2-1- مقدمه…………………………………………………………………………………………………… 13

2-2 نقش نظام مالی در فرایند توسعه اقتصادی………………………………………………………. 14

2-3- توسعه بازار مالی پیش نیاز رشد اقتصادی با ثبات……………………………………………. 17

2-4- نقش بازار های مالی در تشکیل سرمایه ثابت…………………………………………………. 19

2-5- پس انداز-سرمایه گذاری عامل توسعه بازار های مالی………………………………………. 20

2-6- توسعه بازار مالی…………………………………………………………………………………….. 22

2-7- ارتباط میان متغیر های کلان اقتصادی و بازده سهام………………………………………….. 26

2-8- شاخص های ارزیابی بازار سهام…………………………………………………………………. 34

2-8-1- تعریف شاخص………………………………………………………………………………….. 35

2-8-2- شاخص های ارزیابی بازار سهام……………………………………………………………… 38

2-8-2-1- موارد استفاده عام…………………………………………………………………………….. 39

2-8-2-2- موارد استفاده خاص…………………………………………………………………………. 39

2-8-3- کاربرد شاخص های قینتی سهام……………………………………………………………… 44

2-8-4- شاخص قیمت سهام در بورس اوراق بهادار تهران……………………………………….. 46

2-8-4-1- محاسبه شاخص قیمت سهام در سطح شرکت، صنعت و کل………………………. 47

2-8-4-2- محاسبه شاخص کل قیمت سهام………………………………………………………….. 47

2-8-4-3- نحوه تعدیل پایه شاخص در بورس اوراق بهادار تهران……………………………… 51

2-8-4-4- تعدیل شاخص قیمت سهام در بورس اوراق بهادار تهران…………………………… 53

2-8-5- بررسی تاثیر متغیر های خرد اقتصادی بر شاخص قیمت سهام………………………… 54

2-8-5-1- رفتار و انتظارات سرمایه گذاری…………………………………………………………… 54

2-8-5-2- اثر پرداخت سود نقدی بر شاخص قیمت سهام……………………………………….. 55

2-9- بورس اوراق بهادار………………………………………………………………………………….. 58

2-9-1- نگاه بنیادین به شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران…………………………………… 62

فصل سوم: روش شناسی تحقیق

3-1- مقدمه…………………………………………………………………………………………………… 68

3-2- پرسش و فرضیه های تحقیق……………………………………………………………………… 69

3-3- جامعه آماری………………………………………………………………………………………….. 70

3-4- روش گرد آوری داده ها…………………………………………………………………………… 70

 

 

3-5- محدودیت تحقیق……………………………………………………………………………………. 71

3-6- متغیر های تحقیق……………………………………………………………………………………. 71

3-7- تصریح مدل…………………………………………………………………………………………… 77

3-7-1- آزمون مانایی متغیر های الگو………………………………………………………………….. 80

3-7-2- رهیافت گریز از مانایی…………………………………………………………………………. 82

3-7-3- امتیازات و نکات مورد توجه در مدل های VAR))…………………………………….. 85

3-7-5- کاربرد مدل های خود رگرسیون برداری در بررسی های اقتصادی……………………. 86

3-8- گام دوم تحقیق: سنجش ارتباط میان متغیرهای اقتصادی و شاخص قیمتی بورس از طریق آزمون علیت گرنجر………………………………………………………………………………………………………………….. 90

3-9- گام سوم تحقیق: سنجش ارتباط میان متغیرهای اقتصادی و شاخص قیمتی بورس از طریق آزمون ARDL………………………………………………………………………………………………………………….. 91

فصل چهارم:بر آورد و تجزیه و تحلیل الگو

4-1-مقدمه……………………………………………………………………………………………………. 94

4-2- طبقه بندی اطلاعات مورد استفاده در آزمون فرضیه ها………………………………………. 91

4-3- فرایند تحلیل مدل…………………………………………………………………………………… 101

4-4- اجرای الگو……………………………………………………………………………………………. 105

4-4-1- بررسی مانایی متغیر های اصلی مدل…………………………………………………………. 105

4-4-2- آزمون هم انباشتگی یوهانسن………………………………………………………………….. 105

4-4-3- آزمون مدل از طریق تصحیح خطا……………………………………………………………. 108

4-4-4- استنتاج ضرایب مدل خود رگرسیون برداری از مدل تصحیح خطای برآورد شده….. 110

4-4-5- آزمون های بعد از تخمین……………………………………………………………………… 111

4-4-5-1- آزمون نرمال بودن…………………………………………………………………………….. 111

4-4-5-2- آزمون خود همبستگی……………………………………………………………………….. 111

4-4-5-3- عکس العمل آتی با بهره گرفتن از مدل تصحیح خطا……………………………………… 112

4-5- نتیجه گیری……………………………………………………………………………………………. 115

4-6- گام دوم……………………………………………………………………………………………….. 116

4-7- گام سوم……………………………………………………………………………………………….. 118

4-7-1- اجرای مدل خود رگرسیمن وقفه توزیعی…………………………………………………… 118

4-7-2- تصحیح خطای الگوی بالا……………………………………………………………………… 119

فصل پنجم: نتیجه گیری و پیشنهادات

5-1- خلاصه ای از ادبیات تحقیق………………………………………………………………………. 122

5-2- نتایج اجرای الگوی تحقیق و آزمون فرضیه ها………………………………………………… 128

5-2-1- بهترین نتیجه تخمین. …………………………………………………………………………… 128

5-3- پیشنهاد های کاربردی………………………………………………………………………………. 130

5-4- پیشنهاد هایی برای پژوهش های آینده………………………………………………………….. 130

منابع……………………………………………………………………………………………………………. 131

پیوست…………………………………………………………………………………………………………. 136

چکیده انگلیسی………………………………………………………………………………………………. 154

فصل اول: کلیات طرح

1-1- بیان مسأله

بدون شک کارآمدی نظام مالی به عنوان زیرمجموعه ­ای از نظام اقتصادی یک کشور و با توجه به روابط متقابل با دیگر اجزا می ­تواند تاثیر بسزایی بر کارآمدی نظام اقتصادی داشته باشد. البته این امر منوط به عدم وجود مشکلات ساختاری در درون نظام مالی است، زیرا در این حالت نه تنها موجبات تسهیل روند توسعه­ای اثر بخش را فراهم نمی­آورد، بلکه موانعی نیز در شکل­ گیری یک نظام اقتصادی کارآمد، فعال و منعطف ایجاد می­نماید. در این میان بازار سرمایه به عنوان زیرمجموعه ­ای از نظام مالی، از جایگاه ممتازی برخوردار بوده و اساسی­ترین نقش را در رابطه با هدایت و تخصیص پس­انداز بلندمدت جامعه به سمت سرمایه ­گذاری در امور مولد و اشتغال­زا بر عهده دارد. حال با توجه به تحولات فزاینده در بازار اوراق بهادار ایران و اینکه بحث اقتصاد کلان و سیاست‌های کلان اقتصادی ایران از جمله عوامل اصلی و اثرگذار بر شرایط حاکم بر بازار می‌باشند، ضرورت اتخاذ نگاهی عمیق و ژرف به تاثیر روند تغییرات متغیرهای کلان اقتصادی نظیر تولید ناخالص داخلی، نرخ تورم، عرضه پول و نرخ تبدیل ارز (دلار) بر روی شاخص قیمت سهام (شاخص کل)، بیش از پیش خودنمایی می‌کند.

در حالت کلی، شاخص هر بورس همچون دماسنج نشان‌دهنده وضعیت بازار سرمایه و وضعیت اقتصادی یک کشور است. کاهش شاخص سهام عموماً به معنای رکود اقتصادی و افزایش آن به مفهوم رونق اقتصادی است. از اینرو شاخص ­های محاسبه شده در سراسر دنیا بعنوان یکی از مهمترین و اصلی­ترین معیارهای ارزیابی عملکرد بازارها به شمار می‌روند. به بیان دیگر شاخص بازار سهام یک معیار مفید و خلاصه شده­ای از انتظارات جاری در مورد آینده سهام می­باشد که بعنوان میزان الحراره حساسی، آثار پدیده­های سیاسی، اقتصادی و غیره را منعکس ساخته و تغییرات ساختاری و بلندمدت در اقتصاد را منعکس می­نماید.

در این میان آنچه که کمتر مورد توجه قرار گرفته، پرداختن به تحقیقات جدی و منسجم درخصوص بررسی اثرات متقابل متغیرهای کلان اقتصادی بر روی شاخص­ کل بورس اوراق بهادار است.

2-1- اهمیت موضوع

از آنجائیکه ضرورت دارد تا شاخص ­ها میزان و جهت حرکت بازار سرمایه و به تبع آن اقتصاد ملی را بدرستی نشان ­دهند و بعبارتی تغییرات شاخص، نشان دهنده جهت و میزان دسترسی به سرمایه توسط شرکتهای بورسی به عنوان نماینده شرکتهای فعال در اقتصاد ملی است در واقع جهت و سمت وسوی سرمایه گذاری در اقتصاد کشور با تغییرات شاخص بورس اوراق بهادار قابل شناسایی است، لزوم مطالعه و بررسی آن از جنبه­ های مختلف بیش از پیش احساس می­ شود. تاثیر متقابل مولفه های اقتصاد کلان بر روند بازار سرمایه موضوعی است که به برنامه ریزی دقیق اقتصادی و اجتناب از سیاستهای غلط اقتصادی می انجامد.

همچنانکه می­دانیم میزان ریسک و بازده، مهمترین معیارهای تصمیم ­گیری در هر سرمایه ­گذاری می­باشند، بنابراین شناخت عواملی که موجب افزایش بازده و یا کاهش ریسک می­گردند از اهمیت بسیاری برخوردارند. توان شناخت شرایط اقتصادی کشور در حال و آینده از جمله عواملی است که می ­تواند در افزایش بازده و کاهش ریسک به سرمایه­گذار کمک کند.

همچنین از منظر مبانی نظری و نیز در عرصه عمل، شرایط اقتصادی کشور را با بهره گرفتن از شاخص ­ها بیان می­ کنند، که به نوبه خود می­توانند پیشرو، همزمان و یا تاخیری باشند. شاخص ­های پیشرو اولین شاخص ­هایی هستند که بروز تغییرات اقتصادی را نشان می­دهند.

3-1- سوالات و فرضیه های تحقیق

1-3-1- سوال مورد تحقیق

این پژوهش با هدف پاسخگویی به پرسشی کلی در خصوص توانمندی شاخص بورس اوراق بهادار تهران در بیان حرکات آتی بازار سرمایه و به دنبال آن اقتصاد کشور صورت می­گیرد. بدان معنا که آیا می­توان از شاخص کل قیمتی سهام بورس اوراق بهادار تهران به عنوان یک نماگر پیشرو اقتصادی در ارتباط با متغیرهای کلان اقتصادی  بهره جست؟

2-3-1- فرضیه های تحقیق

در این راستا پژوهش پیشنهادی درصدد آزمون فرضیه ­های زیر شکل خواهد گرفت؛

فرضیه اول اصلی:

“متغیرهای کلان اقتصادی بر بازده سهام شرکت­های پذیرفته شده در بورس تاثیر دارند.”

فرضیه­ های فرعی:

– عرضه (حجم) پول بر شاخص قیمتی سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اثر معنادار مثبت دارد.

– تورم برشاخص قیمتی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اثر معنادارمثبت دارد.

– تغییرات نرخ ارز(برابری دلار در مقابل ریال) بر شاخص قیمتی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار اثر معنادار مثبت دارد.

رشد تولید ناخالص داخلی بر شاخص قیمتی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار اثر معنادار مثبتی دارد.

فرضیه دوم اصلی:

“شاخص کل قیمتی سهام بورس اوراق بهادار تهران یک نماگر پیشرو اقتصادی برای متغیرهای کلان اقتصادی است.”

4-1- توضیحاتی در مورد متغیرهای تحقیق

1-4-1- شاخص کل  قیمتی

از نظر کاربردی شاخص کمیتی است که نماینده چند متغیر همگن می‌باشد. به بیان دیگر، شاخص وسیله‌ای برای اندازه‌گیری و مقایسه پدیده‌هایی است که دارای ماهیت و خاصیت مشخصی هستند. بنابراین برمبنای شاخص می‌توان تغییرات ایجاد شده درمتغیرهای معینی رادرطول یک دوره بررسی نمود.

شاخص ­های بازار سهام به عنوان مشخصه­های اصلی و عمومی بازار، اطلاعات عمومی نسبت به عملکرد بازار را بر اساس قیمت یک مجموعه ثابت از شرکت­ها اندازه ­گیری می­نماید. در واقع شاخص بازار سهام یک معیار مفید و خلاصه شده­ای از انتظارات جاری در مورد آینده سهام می­باشد که بعنوان میزان الحراره حساسی، آثار پدیده­های سیاسی، اقتصادی و غیره را منعکس ساخته و تغییرات ساختاری و بلندمدت در اقتصاد را منعکس می­نماید. علاوه بر این از آنجایی که قیمت سهام با تغییرات انتظارات سهامداران از وضعیت اقتصادی شرکت­ها در حال نوسان می­باشد و این نوسان قیمت­ها روی شاخص بازار تاثیر می­گذارد لذا می­توان شاخص بازاررا به عنوان نمایانگر وضعیت و عملکرد آتی اقتصاد در سطح ملی دانست.

در بسیاری از بورس­های اوراق سهام برای آگاهی از روند کلی قیمت سهام و بطور کلی برای اطلاع از وضع عمومی بازار و اقتصاد، شاخصی تحت عنوان”شاخص متوسط قیمت سهام” محاسبه می­ شود. در اقتصادهای پیشرفته، شاخص قیمت سهام را به عنوان یکی از مهمترین نماگرهای اقتصادی به شمار می­آورند.

قیمت مورد محاسبه هر سهم غالبا بر اساس آخرین معامله­ای است که در یک روز معین روی آن سهم انجام گرفته و میانگین قیمت هر سهم از جمع قیمت سهام مورد محاسبه تقسیم بر مقسوم علیه معینی بدست می­آید. بطورکلی شاخص تحت تاثیر دو گروه از عوامل قرار می­گیرد.

1- وضعیت شرکت­هایی که سهام آنها در بورس مورد معامله قرار می­گیرد که عامل درون سازمانی خوانده می­ شود.

2- عوامل برون سازمانی که غالبا شرکت­ها و خود بورس بر آنها کنترلی ندارند مانند بحران­های سیاسی و اقتصادی که باعث سقوط شاخص قیمت سهام می­گردد.

در بازارهای سرمایه، نوسانات گسترده در همه حال موجب ورود و خروج انبوهی از  سرمایه­ها می­گردد. در کشورهای در حال توسعه، ضربه­های وارده بر پیکر اقتصاد به دلیل شوک­های بازار سرمایه در مقایسه با کشورهای توسعه یافته از عمق بیشتری برخوردار است. زیرا نگرانی از افت سرمایه با نگرانی­های ناشی از بی­ثباتی­های مشهود در اقتصاد مضاعف می­ شود. به این دلیل به نظر می­رسد که باید بگونه­ای نوسانات قیمت در بورس در محدوده­ ای قابل انتظار نگاه داشته شود.

2-4-1- عوامل کلان اقتصادی

الف- تولید ناخالص داخلی

به منظور ارزیابی عملکرد هر نظام اقتصادی لازم است تا تولید ناخالص داخلی واقعی مورد بررسی قرار گیرد تا نتیجه کلی فعالیت اقتصادی کشور و تداوم روند رونق، رکود، رشد یا تنزل اقتصاد کشور نمایان شود. البته در بررسی تولید ناخالص داخلی ضروری است تا تاثیر بخش­های مختلف اقتصادی و سهم هر یک در تولید کشور مورد توجه قرار گیرند. در واقع توان رشد هر نظام اقتصادی را تقسیم تولید ملی به سرمایه ­گذاری و مصرف، علی­الخصوص سرمایه ­گذاری بخش خصوصی تعیین می­ کند، زیرا میزان سرمایه ­گذاری در هر دوره باعث افزایش تولید در دوره­ های بعدی می­ شود که این امر به نوبه خود بستر لازم برای یک رشد درونزای پایدار را فراهم می­نماید.

ب- عرضه پول (M2)

عرضه پول یکی از اهرم­های سیاست پولی و تنظیم آن در اختیار سیاست­گذاران اقتصادی است. به عبارتی یک ابزار پیش­برنده و کلیدی به حساب می­آید. عرضه پول تنظیم کننده نقدینگی جامعه بوده و می­توان  انتظار داشت بر فعالیت بازار سرمایه به طور مستقیم اثر داشته باشد. شناخت رابطه بین این دو عامل در بازشناسی موفقیت سیاست­های پولی یک کشور بسیار حائز اهمیت است.

ج- نرخ ارز

ارز بعنوان پول خارجی که در شریان­های اقتصادی داخل و بین ­المللی هر کشوری گردش دارد، از اهمیت ویژه­ای برخوردار است، به نحویکه شاخص قیمت و نوسانات نرخ آن بسیار حساس بوده و در تغییر سیاست­های ارزی موثر می­باشد. سیاست ارزی، به علت ساختار خاص روابط اقتصادی داخلی و خارجی، همواره یکی از مهمترین عوامل تعیین کننده مسیر توسعه اقتصادی کشور بوده است. در حقیقت وسایلی که به منظور پرداخت­های پولی بین ­المللی یا نقل و انتقالات مورد استفاده قرار می­گیرد نظیر سکه و اسکناس خارجی، سپرده­ها در بانک­های خارجی، اعتبارات اسنادی و دیگر مطالبات مالی کوتاه­مدت و قابل پرداخت به پول­های خارجی، ارز نامیده می­ شود.[1] نرخ ارز، برقرار کننده ارتباط میان پول­های ملی کشورهای مختلف است و به کمک آن مقایسه قیمت و هزینه­ های بین ­المللی امکان­ پذیر می­گردد. نرخ ارز را می­توان به معنای تعداد واحدهای پول ملی یک کشور که برای خرید یک واحد از پول ملی کشور دیگر لازم است، تعریف نمود. بطور خلاصه اگر تولید به واردات از خارج وابسته باشد، نوسانات نرخ ارز، قیمت تمام شده کالای تولیدی را دستخوش تغییر می­ کند و در نتیجه بر قیمت سهام اثر می­گذارد. به علاوه بازار ارز بازاری جایگزین برای سفته بازان اقتصاد ایران به شمار می آید لذا شناخت ارتباط بین این دو بسیار حائز اهمیت است.

د- سطح عمومی قیمت­ها (تورم)

رشد سطح عمومی قیمت­ها که از آن به عنوان تورم یاد می­ شود یکی از مهمترین شاخصه­های یک اقتصاد است. زیرا کلیه فعالیت­های اقتصاد با در نظر گرفتن رشد عمومی قیمت­ها تنظیم می­ شود به واقع تئوری بازار بر مبنای سیستم قیمت